Economía
Las reservas internacionales (RRII) crecieron US$6.065 M por motivos transaccionales en 2024, producto de los superávit en Cuenta Corriente (US$1.695 M), Financiera (US$4.302 M) y Capital (US$68 M). La mejora versus 2023 fue notable (las RRII habían caído US$21.674 M), aunque el saldo estuvo muy lejos de los picos históricos de 2007 (US$19.797 M), 2016-2018 (US$17.157 M promedio) o 2005 (US$14.214 M) (expresado en dólares constantes).
A lo largo del año se dio una dinámica bien marcada: en la primera parte fue la CC la que le permitió al BCRA acumular RRII, mientras que en la segunda fueron los flujos privados vía CF los que financiaron el rojo de CC y posibilitaron que banco central siguiera sumando reservas (aunque en una cuantía mucho menor). En detalle:
– La CC fue positiva durante los primeros cinco meses de 2024 (US$9.161 M) gracias al abultado superávit comercial de bienes (US$14.807 M), explicado por el esquema para el pago de importaciones (ver NEF) -se canceló solo el 55% de las compras externas a través del MULC-. Pero a partir de junio la situación cambió: un dólar cada vez más barato, una actividad que comenzó a mostrar signos de recuperación y la normalización en el acceso al mercado para importadores se tradujo en una notable reducción en el balance de bienes (la media hasta fin de año fue US$553 M mensual vs. US$2.961 M en enero-mayo). Incluso diciembre fue deficitario, algo totalmente inusual (sucedió en 17 oportunidades desde enero 2003); que, de todas formas, mucho tuvo que ver con la industria automotriz (importó US$2.232 M vs. US$1.353 M promedio en septiembre-noviembre).
Otro factor relevante en la reversión del saldo de CC fueron los servicios, influenciados principalmente por la apreciación del tipo de cambio real: si bien, a excepción de enero, todos los meses hubo déficit, este pasó de US$-1.245 M en el primer semestre (I-S) a US$-3.630 M en II-S; es decir, se triplicó. En gran medida, dicho desbalance se explica por el turismo, cuyo saldo fue US$-5.688 M (US$-2.140 M en I-S y US$-3.548 M en II-S).
– La CF evidenció un comportamiento opuesto al de la CC: negativa hasta junio (US$-3.215 M) y superavitaria en II-S (US$7.517 M), con un último trimestre (IV-T) notable (US$6.851 M). El factor más importante fue el éxito del “blanqueo”, en el que se regularizaron US$22.165 M en efectivo. Esta inyección de dólares (más los incentivos que genera el esquema cambiario actual) derivó en un importante endeudamiento del sector privado: la línea “Préstamos financieros, títulos de deuda y líneas de crédito” del balance fue positiva en US$4.003 M en IV-T, el mejor último trimestre -incluso a precios constantes- de toda la serie.
Por último, 2025 se presenta mucho más desafiante. En primer lugar, la CC sería deficitaria: las exportaciones casi no variarían versus 2024 (y habrá que seguir de cerca el precio de los commodities), mientras que las importaciones podrían crecer en torno a US$15.000 M dada i) la recuperación económica, ii) el abaratamiento del dólar oficial, iii) la eliminación del impuesto PAIS, y iv) la normalización en su pago. En segunda instancia, la CF volvería a ser positiva, asumiendo que i) se rollean los vencimientos con el FMI -que además desembolsa US1.000 M pendientes de 2024-, ii) se consigue financiamiento neto con el resto de los OOII, y iii) la dinámica de endeudamiento privado se mantiene -aunque a un ritmo menor que el de IV-T-; pero no alcanzaría para cubrir el rojo de CC.
¿Qué podría cambiar la ecuación? La eliminación del dólar blend (que, en 2024, implicó resignar US$15.000 M en el MULC) y/o un ajuste discreto del tipo de cambio (descartado por el equipo económico). Lo primero implicaría un salto en la brecha, mayor intervención para contenerla y algo de presión sobre los precios internos; mientras que una devaluación aceleraría la inflación en pleno año electoral, algo que se quiere evitar. ¿Y entonces? El gobierno confía en que no será necesario ninguna de las dos y conseguirá financiamiento privado, local o internacional.
Finanzas y mercados
Tal como habíamos anticipado en el NEF anterior, esta semana comenzó con cambios en la definición de dos variables clave: un recorte de la Tasa de Política Monetaria (TPM), ahora establecida en 29% n.a., y la reducción en el crawling-peg, que comenzó a regir en 1% a partir de este lunes. ¿Cuáles fueron las primeras reacciones en el mercado?
En el mercado de deuda en pesos, las LECAPS más cortas fueron las que más comprimieron: a modo de ejemplo, la S28F5 cotizaba 2,52% previo al anuncio de reducción de la TPM y al día siguiente rendía 2,03%. Sin embargo, en los días posteriores se observó una corrección que las acercó a sus niveles previos (ayer la misma letra cerró en 2,45% de TEM). El tramo medio y largo de la curva se mostró sin cambios significativos, promediando tasas de 2,1% para los instrumentos que vencen de junio en adelante.
Por su parte, la curva CER se movió levemente paralela hacia arriba, lo que da indicios de que el mercado perdió cierto atractivo por los bonos ajustados a inflación en todos los plazos, producto de una mejora en las perspectivas inflacionarias en general. La inflación breakeven se mantiene en 21,7% i.a. para fines de 2025, por debajo de las proyecciones del REM que la ubican en 23,2% i.a, y el índice de precios CABA publicado en el día de hoy confirmó una reducción en la inflación de enero (3,1%) con respecto a diciembre que se ubicó en 3,3%.
La implementación de la reducción del crawling-peg impactó también en el mercado de dólar futuro, el cual desde hace unos meses lo venía descontando, tal como se puede apreciar en el gráfico anterior que muestra la reducción del ritmo de devaluación implícita:mientras que en diciembre del 2024 se esperaba un tipo de cambio de $1.281 para noviembre del 2025, hoy se espera uno de $1.249 para el mismo mes. Sin embargo, el ritmo de devaluación en los contratos de dólar futuro aún se mantiene por encima del 1% para todos los meses del año; va reduciéndose desde 2,8% en marzo hasta 1,5% en septiembre y luego aumenta a 2,1%, 2,4% y 2,5% para los últimos tres meses del año.
Por último, los bonos en dólares retrocedieron esta semana, con caídas que rondaron el 2,2% y una paridad de 73,5%– recordemos que vienen perdiendo fuerza desde el 9 de enero que fue día del pago de cupones, fecha en la que cotizaban a una paridad del 77,1%-. En paralelo, el riesgo país subió en el mismo período desde 560 hasta 660 p.b. ayer. (culminando la jornada de hoy en 650 p.b.) y el MERVAL medido en dólares CCL retrocedió desde 2.388 el 9 de enero hasta 2.012 puntos en el cierre del día.