Invecq Consulting

FMI: metas dudosas, objetivo incumplido

El viaje del ministro Martín Guzmán a Washington, donde se reunió con autoridades del FMI, incluso su directora Kristalina Georgieva, revelaron algunas consideraciones acerca del programa desde ambas partes. En declaraciones a la prensa se confirmó que las metas no serían modificadas, y que la aplicación del acuerdo seguirá como hasta ahora, tal como se diseñó en un principio. En ese contexto, desde el lado argentino se muestran tranquilos tras haber cumplido las metas del primer trimestre.

Si bien es verdad, aunque no exento de dudas, tan o más importante que cumplir las metas es cumplir el objetivo último del acuerdo, y en este punto es donde está la principal falencia. Un esquema diseñado con la intención de alinear expectativas, llevar tranquilidad a la economía, generar confianza, establecer un orden macroeconómico y financiero, reducir la incertidumbre y aumentar la previsibilidad, no está generando nada de eso en el mercado, y éste lo hace notar. El ya conocido dato de inflación de marzo es la principal muestra de cobertura por parte de los agentes de la economía ante un futuro incierto, donde cada uno ajusta precios de acuerdo a sus expectativas. Consecuentemente, las paritarias buscan adelantarse a ello y asegurarse aumentos que le ganen a esa inflación esperada.

En la misma línea, el mercado de crédito también da señales de buscar refugio de cara a un futuro que luce difuso. Las colocaciones de deuda del Tesoro nacional han sido posibles únicamente gracias a los instrumentos atados a la inflación y mayormente de corto plazo, una muestra clara de la poca confianza que se tiene en el manejo de la política económica. Justamente el mes de abril ha sido un fiel reflejo de ello: luego del pico de marzo, donde la deuda CER representó casi el 77% de las colocaciones, en abril ese porcentaje bajó hasta el 49,4%. Como respuesta, la tasa de roll-over cayó drásticamente, del 150% al 91%, por lo que por primera vez en el año el Tesoro no llegó a captar el total del financiamiento necesario. En paralelo, el crédito al sector privado ha mostrado una dinámica similar, donde el tipo de crédito que mayor incremento tuvo en el mes de febrero según los últimos datos del BCRA fueron los Créditos UVA, también ajustables por inflación, con aumentos entre el 6,3% y el 9,6% en términos reales. Es decir, el ahorro se canaliza hacia opciones que ofrezcan una alternativa segura ante la falta de estabilidad económica.

En el plano cambiario, la persistente brecha entre el dólar oficial y los tipos de cambio paralelos son una muestra más de la búsqueda por huir del peso. Si bien se encuentra por debajo de los máximos del corriente año alcanzados en el primer mes, la brecha nunca ha sido menor al 65%, y la noticia del programa con el FMI tan solo significó una baja temporal de pocos días a principios de marzo, para luego retomar el sendero de ampliación de la misma. Medida entre el dólar paralelo y el minorista hoy se encuentre en el 70%, mientras que al medirla entre el mayorista y el CCL es del orden del 82%. Los activos financieros son también una pantalla de lo que observa el mercado, cómo interpreta el acuerdo con el fondo y qué expectativas tiene a futuro. La desconfianza en el programa, y la poca probabilidad de éxito que se le asigna en su objetivo por ordenar la macro, se ven reflejados en el Riesgo País. Habiendo alcanzado los 1970 puntos en la primera semana de marzo de este año, un máximo desde la reestructuración de la deuda en 2020, el acuerdo con el fondo trajo algo de alivio y el riesgo país comenzó a descender. Sin embargo, a mediados de abril se inició un nuevo sendero alcista, hasta llegar a los 1789 actuales. Es decir, ni siquiera el compromiso con el Fondo es un driver positivo para el valor de los bonos argentinos, ya que no genera los fundamentos mínimos necesarios para creer en una recuperación o al menos estabilidad en el corto y mediano plazo.

Todas estas señales y mecanismos de cobertura tienen su origen en las diversas razones que tiene el mercado para desconfiar de las bondades del acuerdo y su futuro. Si bien es cierto que las metas del primer trimestre parecen estar cumplidas, algunas lo hicieron mediante ayudas del FMI que ya no volverán a repetirse, o a través de maniobras contables que no está claro si son válidas, y en el caso de serlo, tendrán una contrapartida negativa en el futuro. Es el caso de la meta de reservas netas, la cual apuntaba a alcanzar los 3.520 millones de dólares para fines de marzo, y fue efectivamente sobre cumplida al superar los 3.700 millones. Sin embargo, esto fue posible gracias al primer desembolso del fondo, el cual incorporó un total cercano a los 4.400 millones de dólares al stock neto, sin el cual el primer trimestre del año hubiera finalizado en terreno negativo. Cabe destacar que los próximos desembolsos no podrán ser destinados a engrosar las reservas netas, ya que se dispuso que solo aproximadamente un 10% del total acordado, agotado ya en el primer envío, pueda ser destinado a financiamiento neto. Por lo tanto, el Banco Central no podrá contar con las próximas llegadas de DEGs para cumplir la meta de acumulación de reservas, que para el segundo trimestre implica llegar a los 6.400 millones de dólares.

A su vez, la meta de déficit fiscal primario fue igualmente sobre cumplida, pero para lograrlo se incluyeron las rentas de la propiedad como ingreso primario. Este atajo contable, resultante de registrar como ingresos la diferencia entre el valor nominal y el valor efectivo de los títulos emitidos, da lugar a dos posibles escenarios: si el FMI no aprueba esta maniobra, la meta de déficit fiscal habría sido excedida por casi 100.000 millones de pesos, mientras que si es aprobada, en el futuro, a la hora de registrar los pagos de dichos títulos, el efecto sería el contrario, agrandando el rojo fiscal de los próximos períodos.

Las inconsistencias se trasladan también más allá de las metas cuantitativas, y se presentan en diversos parámetros bajo los cuales fue formulado el programa. En el caso de la inflación, el 16,1% acumulado hasta marzo confirma que el 48% como techo para el 2022 que estimó el FMI resulta ya poco realista. Como resultado, el objetivo de mantener tasas de interés reales positivas se ve severamente afectado, y para alcanzarlo el Banco Central debería aumentar considerablemente la tasa de política monetaria, ubicada hoy en el 58,68% efectivo anual. A su vez, de manera asociada, la alta inflación plantea interrogantes sobre la intención del FMI por mantener un tipo de cambio real en niveles similares a los de fines del 2021. Dado el atraso experimentado en los primeros meses del año, si el aumento de precios se mantiene firme, esto implicaría una devaluación aun más acelerada que el 4% de abril, algo que no es seguro que el gobierno esté dispuesto a realizar. De esta manera, es claro que más allá de haber cumplido el primer set de metas trimestrales del acuerdo, una mirada de más largo plazo refleja que el objetivo principal del programa no está siendo alcanzado. Las inconsistencias y poca claridad resultan en una importante falta de confianza, y como consecuencia el mercado busca resguardo, evita quedar expuesto al riesgo local, y aguarda por un plan que verdaderamente marque un rumbo claro y de estabilidad.

Share on facebook
Compartir
Share on twitter
Compartir
Share on linkedin
Compartir

Deja un comentario

Tu dirección de correo electrónico no será publicada. Los campos obligatorios están marcados con *

This site is protected by reCAPTCHA and the Google Privacy Policy and Terms of Service apply.

The reCAPTCHA verification period has expired. Please reload the page.